Joel Greenblatt, ROIC, value investing.

Retorno de capital (ROIC)

Para el desarrollo de este artículo seguiremos el siguiente guión:

  1. Qué es el Retorno de Capital (ROIC)
  2. Ventajas del Retorno de Capital frente a otras métricas que miden también rendimiento
  3. Interpretación
  4. Screening
  5. Backtesting
  6. Conclusión
  7. Vídeo relacionado

Qué es el Retorno de Capital

El Rendimiento de Capital o ROIC, según Joel Greenblatt es el que resulta de aplicar la siguiente fórmula:

EBIT / (Capital de explotación neto + activo fijo neto)

El Rendimiento de Capital por tanto se mide calculando el ratio entre el beneficio antes de intereses e impuestos (EBIT) y lo que Greenblatt denomina activo neto tangible (Capital de explotación neto + activo fijo neto).

Toda empresa necesita de capital de explotación y activos fijos para desempañar su actividad (lo llama capital tangible), si comparamos el beneficio antes de intereses e impuestos con estas partidas, podremos averiguar si la empresa rinde mucho dedicando poco esfuerzo en capital tangible.

El objetivo de usar este ratio en nuestras tomas de decisiones es conocer

De alguna forma mide la calidad del negocio que estamos estudiando.

Ventajas del Retorno de Capital frente a otras métricas que miden también rendimiento

En general hay dos ratios que se entienden sustitutivos a éste, el primero es el ROE y el segundo el ROA

El ROE, o Rendimiento de los Recursos Propios: Beneficio Neto / Recursos Propios

El ROA, o Rendimiento sobre Activos: Beneficio Neto / Activo Contable

La Ventaja del ROIC frente al ROE o ROA es que éste usa el EBIT en jugar del Beneficio Neto, ya que las compañías operan con diferentes niveles de deuda y tipos impositivos; sin embargo el beneficio de explotación (EBIT) permite comparar ganancias de explotación entre empresas sin entrar en conflicto con las diferencias entre tipos impositivos y niveles de deuda. Es decir, es un ratio homogéneo para el uso comparativo de empresas.

De esta forma usando el ROIC podemos comparar el beneficio real de las operaciones con el los costes de los activos utilizados para producir esas ganancias (activo neto tangible, o capital tangible empleado)

La otra ventaja es en sí mismo el propio Activo Neto Tangible. Usar esta partida contable en lugar del Activo Contable o los Recursos Propios (como en el ROA o ROE, respectivamente). Usar esta partida calculada tal y como propone Greenblatt, se basa en que una empresa tiene que financiar sus cuentas por cobrar y sus inventarios, pero no gasta dinero en sus cuentas que están pendientes de pagar. Además un empresa debe financiar la compra de activos fijos necesarios para llevar a cabo su negocio (equipamiento, plantas…).

Como vemos el ratio, en sí mismo, tiene sentido común, parafraseando al propio Greenblatt; y más que el ROE o ROA, según esta definición.

Interpretación

Lógicamente, comprendido lo anterior, una empresa tendrá mayor “calidad” (medida ésta mediante el ratio ROIC) cuanto más más retorno sobre capital tangible tenga la empresa (ROIC).

Screening

Precisamente, uno de los motivos que llevó a Joel Greenblatt a hacer de este ratio una métrica homogénea, es que así puede comprar empresas y por tanto hacer screening con él. Para quien no lo sepa el screening consiste en usar herramientas informáticas que nos permiten buscar empresas de entre un universo de acciones establecido que cumplan ciertas características. En el caso que nos ocupa, esa característica sería el Altos ROIC.

Dicho ésto, lo que quería Greenblatt era poder clasificar el universo de acciones disponible de acuerdo a un ranking que pusiera en el top de la lista las acciones con mayor ROIC.

Es decir, Greenblatt estaba haciendo screening.

A modo de ejemplo, actualmente las acciones con mayor ROIC del mercado Español son las siguientes (Top 10 a día 18/05/2017):

ROIC Greenblatt

 

 

Backtesting

El siguiente paso sería conocer qué tal funciona este ratio por sí mismo, si lo hubiéramos usado como criterio de inversión de forma aislada durante los últimos 15 años por ejemplo, ya que así podríamos saber qué contribución en nuestro éxito como inversores podemos esperar de él cuando lo usamos como parte de nuestra estrategia.

Testaré este ratio ROIC durante los últimos 15 años (2002 -2016).

Usaré un portfolio equi-ponderado que compre el Top20 de las acciones que resultan con mayor ROIC cada uno de los años de estudio.

No deduciré costes, pues no es éste un test de estrategia, sino para medir qué tal funciona un ratio en particular.

Lo testaré en España, Alemania, Italia, Francia y Portugal

Y no limitaré la capitalización

Resultado:

backtesting ROIC

Nota: al no usar la capitalización como condición restrictiva, admitimos que cualquier empresa de cualquier tamaño esté incluida en el estudio, y como sabéis es una evidencia que la inversión en empresas de capitalización pequeña es mucho más rentable que cuando lo hacemos en empresas de tamaño grande. De hecho, el mismo backtesting pero usando una Market Cap. > 1.000m arroja una rentabilidad CAGR del 14,75% en lugar del 33,92%.

 

Conclusión

Aquí vemos porqué el genio de Greenblatt es un genio.

Este ratio expone una evidente muestra de sentido común y un profundo conocimiento por parte de su autor de contabilidad financiera. Separar empresas de calidad de las que no lo son usando esta métrica puede resultar una ventaja considerable en tus inversiones. Tenlo en cuenta y chequea esta partida contable cuando hagas tus análisis, o bien considera usar este ratio en tu screening.

 

Vídeo relacionado

Consideramos interesante adjuntar el siguiente vídeo del canal de YouTube CASTING ESTRATEGOS con Lorenzo Serratosa y José  Iván García, en el que hablan de la estrategia de Greenblatt de la fórmula mágica y en el que explican cómo usar el ratio ROIC en esa estrategia.

 

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Definición ROIC. Return on Invested Capital (ROCE de Greenblatt)

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